①利率市场化后，存贷款基准利率的作用将被淡化，央行会构建新的政策调控利率，未来公开市场操作利率对货币市场利率指导作用在增强。

      ②降息的一个重要作用在于引导社会融资成本下行，但考虑到目前期限利差大幅收窄，信用利差也压至历史低位，如果货币市场利率不下行，那么长端利率下行的空间则相对有限，相应地，全社会融资成本可降低的幅度也就相当有限，会弱化降息的实际政策效果。

      ③本次逆回购利率下调反映了央行引导资金利率下行的政策意图。

      逆回购利率下调一般分两种，当货币市场利率偏高时，央行将逆回购利率下调引导市场利率下行，比如2015年年初降息后，货币市场7天质押回购利率反而从3.7%上升至4.8%，公开市场上逆回购利率从官3.85%下调至3.75%，反映出央行希望引导资金利率下行的意图；一种是货币市场利率已经下行，央行随行就市将逆回购利率下调，2015年4月后降准后，市场资金利率大幅下行，央行随后则不断引导逆回购利率下行。

      目前来看，一方面是7天质押式回购利率与1年期存款的差值仍高，约80BP，降息后货币市场利率未跟随存款利率下调，弱化了降息的调控效果，因此央行下调逆回购利率有引导市场资金利率下行之意，本次降幅为10BP，略低于市场15-20BP的预期，但考虑目前的较为平坦的收益率曲线和降低实体融资成本的政策诉求，预计未来仍有继续下调的空间，7天质押回购利率后续会降至2.1%，7天质押回购利率运行中枢短期内也将围绕2.1%附近的中枢波动。

      ④总体来看，我们认为在利率市场化的趋势下，未来政策利率将以公开市场操作利率为主，通过公开市场操作利率引导市场利率。目前考虑到平坦化的收益曲线和实体经济下行压力之下政策层面有降低实体融资成本的诉求，预计央行会引导市场资金利率下行，促使陡峭化收益率曲线形成，进而引导长端利率进一步下行。投资策略建议继续博弈牛陡，信用债保持高等级加杠杆的套息交易策略。